今年对于金融市场来说很糟糕，对于加密货币类资产尤甚。加密货币的市值已经从去年11月的近3万亿美元下跌到仅有1.3万亿美元。5月18日，比特币交易价格约为2.9万美元，仅有去年11月创历史新高时的四成。另一种以太币的价格也同样大跌。6个月前，Coinbase作为领先的加密货币行业公司，该交易所的股票市值曾达790亿美元。现在，该公司的市值仅剩140亿美元，并且“正重新评估所需员工人数”。

对于加密货币的大甩卖与美联储开始加息的时机一致。科技类股票、高收益债券和其他风险资产也都经历了大跌。但是在更深层次的原因上，加密货币的崩盘更有趣，因为其揭示了该体系中下水管的薄弱环节。

问题主要出在稳定币市场。稳定币是盯住另一种货币（一般是美元）的一类加密货币。市场的崩盘给原本应该1：1盯住美元的泰达币（Tether）带来了压力。5月12日，泰达币的价格跌到了95美分。此后，大概有91亿美元的泰达币被兑换回现金。加密货币的科技和行话也许很新奇，但这种情况对于金融史的学生却并不陌生，因为其酷似银行挤兑前发生的信任危机。

每种稳定币都有机制来维持其盯市。最简单也是最安全的方法是，为发行的每枚稳定币通证，对应在银行账户（或保险箱）持有1美元的流动资产（如美国国库券）。该通证可在买家和卖家间自由交易。当卖家想要卖掉稳定币换回美元时，他们或是在公开市场上售出，或是在稳定币发行人处赎回（发行人会将相关通证销毁）。USDC币和泰达币使用的都是这种模式。

还有一些如Terra等被称为“算法稳定币”，使用一种自动流程来支持盯市。然而，它们最独特的是价值支持方式。Terra币由同一家运营商TerraformLabs发行的加密货币Luna支持。内在理念是，Terra币的持有者随时能够将其赎回，换回1美元的新铸造的Luna币。5月5日，Luna币的交易价格是85美元，这也就意味着一枚Terra币的持有者可将其赎回为0.0118枚Luna币。如果由于某种原因，Terra币的交易价格不足1美元，套利者将涌入买入Terra币，并将其赎回为Luna币后卖出获利。

只要Luna币有一定市场价值，该系统就能够运行。但在5月9日，Luna币的价格开始下滑。给Terra币的盯市造成了压力，促发了赎回潮。Luna币供给量爆发，5月10日通证总数已达3.5亿枚，5月15日则达65亿枚。Luna币价格崩盘，Terra币的价格也自由落体。目前，Terra币的价格在10美分附近徘徊，Luna币则价格归零。

Terraform的创始人试图挽救Terra币。他把该区块链关闭又打开，“烧毁”通证，并试图拆分区块链。但目前为止，没有任何效果。

Terra币的内爆带来了影响深远且令人担忧的余波：人们正在逃离泰达币。这些逃跑的人可能是对于泰达币币值支持的细节缺乏感到焦虑。泰达公司曾说是以“美元”支持其通证，但这种说法在2021年被纽约总检察官称为是“谎言”，并因此受罚。现在该公司称其通证“100%由自身储备支持”。这些储备貌似是由现金、国债、公司债共同组成的，但公司拒绝透露细节，宣称其资产组合是“秘密调料”。

就像从前很多银行挤兑时，储户逃往安全地点一样，现在持有者也在卖出Terra币和泰达币，并涌向那些被认为质量较高的通证。其中一种就是USDC币，其发行人仅持有现金或美国国债，并以持续发布审计报告的形式公示。另一个以加密货币支持和算法管理的Dai币也想方设法维持了其盯住的价格。该币的透明度不错，持有所需的至少1.5倍的支持资产，并且所依赖的USDC币和以太币的供给也是独立控制的。

然而，如果泰达币无法幸免，那么其他稳定币的幸存也提供不了多少安慰。如果泰达币实际是由非流动性或今年已下跌的资产支持的，那么赎回通证的持有者越多，池子里给其他人剩下的就越少。与Terra币相比，泰达币作为世界上规模最大、历史最长的稳定币，其崩盘的灾难性要大得多。泰达币不仅是加密货币与传统货币（如银行账户里的美元）的桥梁，同时还是在交易所交易的各种加密货币对（CryptoPairs）的桥梁。例如，在最大的币安（Binance）交易所，三个最大、流动性最好的加密货币对分别是：比特币对泰达币；以太币对泰达币；BUSD（币安自己的稳定币）对泰达币。

泰达仅为一次性提取10万美元以上的大用户提供赎回，并对此有主动选择权。然而，赎回在过去一周中仍持续增长。5月12日，泰达币盯住美元的失败反映了系统的紧张程度。此后一周左右，泰达币持有者赎回了价值约90亿美元的通证，占总量的10%。想要撤出的小型持有者只能在公开市场上卖出通证。该稳定币仍未能完全恢复盯住美元。一年以来，泰达币价格都在1美元或以上；5月12日以来，价格均稍低于1美元。加密货币体系中最重要的下水管仍在漏水。

投资者们做得并没有错：惩罚那些本质上有缺陷或机构运营不当的工具。然而，这也重新唤起了对于政府进一步介入的呼声。政府应该要求相关机构提供更多可信赖的信息，帮助零售投资者和机构有效防范欺诈。最关键的是，应要求稳定币经营者披露其支持资产的信息，包括都有哪些资产、持有地点在哪里、控制人是谁等。此外，对于那些已受到监管的大型加密交易所，政府可公示其是否已经符合信息披露要求，帮助市场披沙沥金。