执行摘要

• 尽管比特币价格横盘下跌，市场中仍有很大一部分处于盈利状态，而短期持有者则承担了大部分亏损。
• 通过结合链上定价模型和技术指标，我们定义并探讨了一组市场未来可能的情景。
• 波动性继续处于历史性压缩状态，这既表明了投资者的冷漠，也暗示着未来波动性可能会加剧。

市场盈利能力依然强劲

随着BTC价格下跌到6万美元区域，许多数字资产投资者中可以察觉到一定程度的恐惧和看跌情绪。当市场波动性停滞和休眠时，出现这种冷漠情绪并不罕见。

尽管如此，从MVRV比率的角度来看，整体投资者盈利能力依然非常强劲，平均币价仍持有2倍的利润倍数。这是通常划分“热情”和“狂热”牛市阶段的水平。

进一步深入，我们可以将所有持有的比特币分为未实现利润或亏损的状态。这使我们能够评估每组的平均成本基础，以及每枚币持有的未实现利润和亏损的平均规模。

•  盈利状态下的平均币持有未实现收益为+$4.13万，成本基础约为$1.94万。值得注意的是，这一数据会部分受到早期周期中最后移动的币的影响，包括Patoshi实体、早期矿工和丢失的币。
• 亏损状态下的平均币持有未实现亏损为-$5300，成本基础约为$6.61万。这些币主要由短期持有者持有，因为很少有2021年周期的“顶部买家”仍然持有这些币。

这两个指标都有助于识别潜在的抛售压力点，因为投资者会寻求持有他们的收益，和/或避免持有更大的未实现亏损。

如果我们查看每个币的未实现利润/亏损比率，可以看到持有的账面收益规模是账面亏损的8.2倍。只有18%的交易日记录了更高的相对值，所有这些都处于狂热的牛市阶段。

可以说，三月的历史最高点（ATH）在ETF获批后具有几个与历史牛市峰值相吻合的特征。

通过结合共识来调整预期

自三月历史最高点（ATH）以来，比特币价格一直在6万至7万美元的明确区间内盘整，投资者的冷漠和无聊情绪逐渐占据主导。这导致了广泛的犹豫不决，市场未能建立向任何方向发展的强劲趋势。

为了确定我们在周期中的位置，我们将参考一个简化的框架来思考历史比特币市场周期：

• 深度熊市：价格低于实现价格。
• 早期牛市：价格在实现价格和真实市场均值之间交易。
• 热情牛市：价格在历史最高点（ATH）和真实市场均值之间交易。
• 狂热牛市：价格高于前一个周期的最高点。

目前，价格仍然处于热情牛市阶段，在进入狂热区间后很快又回落。真实市场均值为5万美元，代表每个活跃投资者的平均成本基础。

如果预计宏观牛市将继续，这一水平仍然是市场需要保持在其之上的关键价格水平。

接下来我们将关注短期持有者群体，并叠加其成本基础与表示±1标准差的水平。这提供了对这些对价格敏感的持有者可能开始反应的区域的洞察：

• 显著的未实现利润表明市场可能过热，目前这一价值为9.2万美元。
• 短期持有者群体的盈亏平衡水平为6.4万美元，目前现货价格低于这一水平，但正在尝试收复。
• 显著的未实现亏损表明市场可能超卖，目前这一价值为5万美元。这与真实市场均值作为牛市突破点一致。

值得注意的是，只有7%的交易日记录了现货价格低于-1标准差带，使其成为相对罕见的情况。

随着价格低于短期持有者成本基础，检查该群体内各个子集的财务压力程度是明智的。使用按年龄指标的细分，我们可以剖析和检查短期持有者群体内不同年龄成分的成本基础。

目前，平均来看，1天至1周、1周至1个月和1个月至3个月的币都处于未实现亏损状态。这表明这一整固区间对于交易者和投资者来说基本上是无效的。

3个月至6个月的群体是唯一保持未实现利润的子群体，平均成本基础为5.8万美元。这与此次调整的价格低点一致，再次标记这是一个关键关注区域。

转向技术指标，我们可以使用广泛使用的Mayer Multiple指标，该指标评估价格与其200日移动平均线之间的比率。200DMA（200日移动平均线）通常用作评估看涨或看跌动能的简单指标，突破其上方或下方往往标志着关键市场转折点。

200DMA目前的数值为5.8万美元，再次与链上价格模型提供了共识。

我们可以使用URPD指标进一步评估特定成本基础集群周围的供应集中度。目前，现货价格接近6万美元和历史最高点（ATH）之间的大供应节点的下限。这与短期持有者的成本基础模型一致。

有263万枚 BTC（占流通供应量的13.4%）位于6万美元到7万美元的集群内，小幅价格波动能够显著影响这些币的盈利能力和投资者的投资组合。

总体而言，这表明许多投资者可能对价格跌破6万美元非常敏感。

波动性预期

经过几个月的区间波动价格走势后，我们注意到许多滚动窗口时间框架内的波动性显著下降。为了可视化这一现象，我们引入了一个简单的工具来检测已实现波动性收缩的时期，这通常表明未来波动性可能会增加。

该模型评估1周、2周、1个月、3个月、6个月和1年时间框架内30天已实现波动性的变化。当所有窗口显示30天变化为负时，会触发信号，表明波动性正在压缩，投资者对未来波动性降低的预期也在增加。

我们还可以通过测量过去60天内最高和最低价格之间的百分比范围来评估市场波动性。通过这一指标，波动性继续压缩到罕见的水平，但通常在长时间的整固之后，并在大规模市场变动之前。

最后，我们可以使用卖方风险比率来加强我们的波动性评估。该工具评估投资者锁定的已实现利润和亏损的绝对总和，相对于资产的规模（实现市值）。我们可以在以下框架下考虑这一指标：

• 高值表明投资者正在以相对于其成本基础的较大利润或亏损支出币。这种情况表明市场可能需要重新找到平衡，通常跟随高波动性价格变动。
• 低值表明大多数币的卖出相对于其盈亏平衡成本基础较为接近，表明已经达到了某种程度的平衡。这种情况通常表示当前价格范围内的“利润和亏损”已耗尽，并且通常描述了低波动性环境。

值得注意的是，短期持有者卖方风险已收缩至历史低点，只有5083个交易日中的274天（5%）记录了更低的数值。这表明在这一价格盘整期间已经达到了某种程度的平衡，并暗示了近期波动性预期的增加。

总结和结论

比特币市场处于一个有趣的状态，尽管价格比历史最高点低20%，但冷漠和无聊情绪占据主导地位。尽管平均币仍持有2倍的未实现利润，但新买家在其持仓上却不成比例地处于亏损状态。

我们还探讨了投资者行为模式可能发生变化的关键价格水平。我们在链上和技术指标中寻求了一定程度的一致性，并得出了三个关键关注点。

• 跌破5.8万至6万美元将使大量短期持有者进入亏损，并低于200DMA价格水平
• 价格在6万至6.4万美元之间的波动继续当前市场犹豫不决的横盘走势。
• 突破6.4万美元将使大量短期持有者的币重新盈利，并可能提高投资者情绪。

波动性在多个时间框架内继续压缩，无论是从价格还是链上角度来看。像卖方风险比率和60天价格区间等指标已经下降到历史低点。这表明当前的交易区间处于向下一个区间扩展发展的后期阶段。

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