尽管整体上比特币投资者仍保持盈利，但过去几个月中比特币市场继续面临下行压力。然而，短期持有者群体的持仓仍然深度套牢，这使他们在当前阶段成为市场中的一个风险源。
执行摘要
- 平均而言，比特币投资者的未实现亏损相较于之前的周期来说相对较小，表明整体上处于较为有利的位置。
- 然而，短期持有者的未实现亏损仍然相当高，这表明他们是目前风险最大的群体。
- 利润和亏损的实现活动依然非常轻微，而关键指标如卖方风险比率则暗示未来可能会出现波动性加剧的情况。
下行倾向
牛市修正
在过去的六个月里，价格走势停滞不前，投资者情绪冷淡。然而，在过去的三个月中，市场出现了显著变化，下行压力加剧，导致本周期内最大的回撤。
尽管如此，从宏观角度来看，现货价格仍比历史最高点低约22%，与历史上的牛市回撤相比，这仍然是相对较浅的回撤。
当前市场压力
随着价格下行压力的增加，评估投资者所持有的未实现亏损成为衡量他们所承受财务压力的一个重要工具。
从更广泛的市场角度来看，未实现亏损仍然处于历史低位。总未实现亏损仅占比特币市值的2.9%，这在历史上是较低的水平。
这表明，即使面临持续的价格下跌，整体投资者仍然相对盈利。
如果我们计算总未实现利润与未实现亏损的比率，可以看到利润仍然是亏损的6倍，支持了上述观察。大约20%的交易日这个比率高于当前值，突显出平均投资者的财务状况出乎意料地稳健。
短期担忧
短期持有者群体，代表着市场中的新需求，似乎承受了大部分市场压力。他们的未实现亏损占主导地位，并且这一幅度在过去几个月中持续增加。
然而，即使对这个群体来说，他们的未实现亏损相对于市值的规模尚未达到全面熊市的水平，更接近于2019年波动时期的情况。
我们可以通过评估STH MVRV比率来加强上述观察，该比率已经跌破了1.0的盈亏平衡值。这个指标目前的交易水平与2023年8月FTX崩溃后的复苏反弹时期相似。
这告诉我们，新投资者正在持有未实现的亏损。一般而言，除非现货价格重新回到STH的成本基础62,400美元以上，否则市场预计会进一步走弱。
我们可以通过检查STH投资者群体内的子集来增加对此评估的信心。目前，STH群体中的所有年龄段都持有未实现的亏损，其平均成本基础如下：
- 1天-1周：$5.9万
- 1周-1个月：$5.99万
- 1个月-3个月：$6.36万
- 3个月-6个月：$6.52万
投资者的反应
评估未实现亏损为市场投资者所面临的压力提供了重要的洞察。我们可以通过分析已实现的利润和亏损（即已锁定的利润和亏损量）来进一步理解这些投资者如何应对这种压力。
首先，从已实现利润开始，我们可以看到，在7.3万美元的历史最高点之后，已实现利润大幅下降，这表明自那时以来花费的大多数币在逐渐锁定越来越小的利润量。
转向已实现亏损，我们注意到亏损事件有所增加，并且随着市场下行趋势的推进，逐渐达到更高的水平。
当前的亏损事件尚未达到2021年中期抛售或2022年熊市期间的极端水平。然而，亏损逐步增加表明投资者行为模式中正在逐渐出现恐惧情绪。
从卖方风险比率的角度来看，我们可以看到，与市场总规模相比，已实现的总利润和亏损相对较小。我们可以在以下框架下解释这一指标：
- 高值表明投资者以相对于其成本基础的较大利润或亏损出售币。这种情况表明市场可能需要重新找到平衡，并且通常发生在高波动性价格变动之后。
- 低值表明大多数币的支出接近其盈亏平衡成本基础，表明已达到了某种平衡。这种情况通常表示当前价格区间内的“利润和亏损”已经耗尽，并且通常描述了低波动性环境。
目前，卖方风险比率已下降至较低区间，这表明在链上交易的多数币接近其原始购入价格。这表明在当前价格区间内，利润和亏损活动逐渐饱和。
历史上，这预示着近期内波动性加剧的预期，与2019年期间有些相似之处。
周期导航
在下行趋势期间，耐心和HODLing自然成为市场的主导动态。大量长期持有者的币在3月份的历史最高点上被用于获利，这导致了供应的净过剩。
最近，长期持有者减少了获利活动，并且在历史最高点前积累的供应正在逐渐转变为长期持有者状态。然而，历史上类似的长期持有者供应增加表明，这种情况通常发生在向熊市过渡期间。
进一步观察，我们注意到，随着币的成熟并转变为长期持有者状态，过去几个月新需求投资者持有的财富继续下降。
新投资者持有的财富比例未达到先前历史最高点分配事件期间经历的高水平。这可能表明2024年的高点更类似于2019年周期中期的高点，而不是2017年和2021年所见的宏观高点。
最后，我们将通过一个简化的框架，利用关键链上定价水平来思考历史上的比特币市场周期。
- 深度熊市：价格低于已实现价格。
- 早期牛市：价格在已实现价格和真实市场均值之间波动。
- 热情牛市：价格在历史最高点（ATH）和真实市场均值之间波动。
- 狂热牛市：价格高于前一周期的历史最高点（ATH）。
在这个框架下，目前的价格走势仍然处于热情牛市结构内，这是一种建设性的观察结果。然而，如果出现局部下跌，5.1万美元的价格水平仍然是必须维持的关键区域，以便进一步推动价格上涨。
总结和结论
比特币目前距离其历史最高点仅下跌了22%，这比之前的周期下跌幅度要浅得多，表明平均BTC投资者仍然大多处于盈利状态，凸显了他们持仓的稳健性。
尽管如此，短期持有者群体继续承受着较高的未实现亏损，表明他们是当前风险最大的群体，也是如果市场下跌时预期的卖方压力来源。
此外，利润和亏损的实现活动仍然非常轻微，这表明当前区间内的市场已接近饱和，关键指标如卖方风险比率暗示近期可能会出现波动性加剧的情况。
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