执行摘要

• 随着比特币价格上涨接近10万美元，长期持有者开始派发超过50.7万枚比特币，这虽低于3月上涨期间抛售的93.4万枚，但仍然是一个显著的规模。
• 长期持有者正在锁定可观的利润量，创下每日实现利润20.2亿美元的新高。
• 当我们分析卖出的实体组成时，大部分的卖压似乎来自持币时间在6个月到1年之间的比特币。

长期持有者的大量派发

在连续创下历史新高后，比特币价格距离备受期待的每枚10万美元的价值已近在咫尺。与以往周期一样，长期持有者群体利用流动性涌入和需求端的增强，大规模重新开始派发所持的供应。

自9月长期持有者供应量达到峰值以来，这一群体已派发了多达50.7万枚比特币。这是一个可观的数量，但与2024年3月历史新高期间派发的93.4万枚相比，规模相对较小。

通过评估从盈利位置交易的长期持有者总供应的百分比，我们可以观察到类似的趋势。目前，平均每天约有0.27%的长期持有者供应被派发，仅有177个交易日记录了更高的派发率。

有趣的是，我们可以观察到这种相对派发率高于2024年3月历史新高，突显出更为积极的派发活动。

我们还可以参考长期持有者活跃度指标，评估币天创建（持有时间）与币天销毁（支出时间）之间的平衡。通常，活跃度的上升趋势表明支出活动增强，而下降趋势则表明以持有为主的动态。

尽管当前供应派发率高于3月峰值，但币天销毁量仍低于3月水平。这表明大多数交易的长期持有者比特币可能是相对最近获取的（例如，平均持有时间更可能是6个月而非5年）。

锁定利润

长期持有者在价格发现过程中扮演着重要角色，因为他们是将之前闲置供应重新注入流通市场的主要来源。随着牛市的推进，评估这一群体的获利了结程度变得更加重要，因为价格上涨时他们往往会变得更为活跃。

当前，长期持有者每日实现的利润高达20.2亿美元，创下新的历史高点，超过了3月的纪录。市场需要强劲的需求方来完全吸收这些过剩供应，这可能需要一个重新积累的阶段来充分消化。

通过评估长期持有者实现的利润与亏损的平衡，可以看到两者的比率在11月迅速加速。根据定义，这种情况源于在这一价格发现阶段，长期持有者几乎没有持有亏损供应。

从历史来看，只要有足够且持续的新需求流入，价格通常会在“狂热”状态中维持数月。

卖方风险比率评估投资者相对于资产规模（通过实现市值衡量）锁定的实现利润和亏损总量。我们可以通过以下框架来理解该指标：

• 高值：表明投资者相对于其成本基础以显著利润或亏损卖出币。这种情况表明市场可能需要重新找到平衡，通常伴随着高波动性价格变动。
• 低值：表明大多数币的支出接近盈亏平衡点，暗示市场已达到一定程度的平衡。这种情况通常表示当前价格范围内的“利润与亏损”已耗尽，通常伴随着低波动性环境。

当前的卖方风险比率正在接近高值区间，表明当前价格范围内正在发生显著的获利了结。尽管如此，目前的数值仍远低于前几个周期达到的终值。这表明，即便在类似的卖出压力下，先前的牛市也有足够的需求来吸收供应。

卖出组成分析

在确定长期持有者获利了结显著增加后，我们可以通过细化分析供应的分布组成来加深评估。

通过使用实现利润指标的持币时间分解，我们可以评估哪些子群体对卖压贡献最大。自2024年11月初以来的累积获利了结量按持币时间计算如下：

• 6个月-1年实现利润：126亿美元
• 1年-2年实现利润：72亿美元
• 2年-3年实现利润：48亿美元
• 3年-5年实现利润：63亿
• 5年以上实现利润：48亿美元

其中，6个月至1年的币占据主导地位，对当前卖压贡献了35.3%。

6个月至1年持币时间的币占据主导地位，表明多数抛售来自于相对近期获得的币，这反映出资历更久的投资者保持克制，可能在耐心等待更高的价格。可以认为，这些抛售量描述了“波段交易”风格的投资者，他们在ETF推出后积累了比特币，并计划仅借助下一波市场涨势获利。

接下来，我们可以对所有投资者实现利润的规模进行相同方法的分析，并按投资回报率（ROI）百分比分组。

• 0%-20% 实现利润: 101亿美元
• 20%-40% 实现利润: 107亿美元
• 40%-60% 实现利润: 73亿美元
• 60%-100% 实现利润: 72亿美元
• 100%-300% 实现利润: 131亿美元
• 300%+ 实现利润：107亿美元

有趣的是，这些组显示了一定程度的一致性，所有群体实现的总利润比例相似。这可以被解释为一种“获利了结”策略，成本基础较低的投资者通过逐渐减少抛售的币量来实现类似的美元利润。

具体分析2021年、2022年和2023年获得的币，可以观察到这些年份的币在3月的峰值期间表现出显著且持续的抛售行为。

然而，在当前的涨势中，抛售主要集中在2023年获得的币，而2021年和2022年的币仅开始增加其卖压。这再次与“波段交易”风格的获利了结作为主要策略的可能解释相一致。

衡量可持续性

为了衡量这一上涨趋势的可持续性，我们可以将当前未实现利润分布（URPD）的结构与2024年3月历史高点期间的结构进行比较。

在2024年3月，ETF推出后经过数月升值，供应在4万美元至7.3万美元历史高点之间的多个供应集群中易手。在随后7个月的波动价格行动中，该区域成为历史上最重要的供应集群之一。

随着供应重新积累，该区域形成了此次涨势的最终支撑。

快进到今天，市场上涨如此迅速，以至于很少有币在7.6万美元至8.8万美元之间易手。从中可以得出两个关键观察：

• 价格发现是一个需要涨势、调整和盘整来确认新价格区间的过程。
• 在8.8万美元以下存在一种“空隙”，如果市场在重新尝试突破10万美元之前下跌，这可能成为一个关注区域。

随着市场在这一价格发现阶段尝试重新找到平衡，供应分布的变化可以为供需热点区域提供洞察。

总结和结论

在价格上涨的支持下，长期持有者卖出了大量的币，每日实现利润高达20.2亿美元。这种抛售导致了需要吸收的供应过剩，以支持价格的持续上涨。

评估抛售来源的组成，大部分卖压似乎来自于6个月至1年持币时间的币。这表明来自更久持币者的进一步卖出仍有可能，他们可能需要更高的价格才能愿意出售他们手中的比特币。

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