执行摘要

• 上周，市场经历了剧烈抛售，比特币的价格跌破2.5万美元，结束了历史级别的低波动期。
• 市场已经击穿了几个重要的价格支撑模型，这使得多头处于不利地位。
• 主导这一跌势的是期货市场的去杠杆化，仅在几小时内，就有超过25亿美元的未平仓合约被迅速清盘。
• 尽管期权市场对波动的预期从历史最低值有了显著的回调，但未平仓合约量仍保持稳定。
• 现货市场仍然相对 "头重脚轻"，超过88.3%的短期持有者供应目前处于未实现亏损状态。
• 为此，我们推出了新的、反应灵敏的实验指标，以帮助投资者识别市场盈利能力和以及可能的变动趋势。

本周链上仪表板 包含本版涉及的所有图表。

技术损伤

上周，数字资产市场经历了一次剧烈的抛售，标志着自七月以来低迷的市场波动率的结束。正如我们在前两期文章（第32周, 第33周）中所述，比特币的价格波动达到了有记录以来的最低水平，尤其是期权市场严重低估了大幅下行的可能性。

在稳定于2.93万美元的价位上浮动了数周后，比特币价格骤然大跌，跌破了111日、200日和200周的长期移动平均线。本周，市场收盘价降至约2.61万美元，这显现了关键支撑位的失守，使得多头投资者面临巨大压力。

这次抛售行为也导致价格跌至低于短期投资者的成本，这一价格模型在强劲的上涨趋势中通常都有稳固的支撑作用。由于实现价格和长期持有者的成本基数在（20300美元）下方有一定距离，从心理角度看，这使市场处于某种不稳定的状态。

正如我们上周（第33周）所提及，短期持有者群体持有的供应量有些 "头重脚轻"，绝大多数人的成本基础都在2.9万美元以上。本版稍后将再次讨论这一话题。

周价格走势下跌了-11.3%，跌幅较大，但并不是近年来最大的一次。这一表现略低于-12.6%的长期一个标准差波动，而这一水平在FTX、3AC和LUNA的崩溃等重大投降事件中都曾被突破。

然而，按日计算，这是今年迄今为止最大的单日抛售，8月17日下跌了-7.2%。这确实超出了一个标准差的下行幅度，令多头措手不及。

相关仪表板：我们在具体仪表盘中展示了比特币 和以太坊 的价格表现指标。

期权重新对波动率定价

本周初，期权市场的隐含波动率达到历史最低点，比 2021-22年的长期基线低 50%。当然，随着本周抛售的开始，波动率迅速被重新定价。9月底到期的短期合约隐含波动率增加了一倍多。

看跌期权自然经历了最剧烈的重新定价，25-Delta 偏斜完全逆转，从历史低点-10% 反弹到 +10% 以上。总体而言，期权交易者从睡梦中猛然惊醒，被迫重新评估未来的波动率预期。

令人惊讶的是，在如此剧烈的价格波动中，看涨和看跌期权的未平仓合约竟然相对稳定，净变化幅度非常小。这意味着，尽管波动率或许被误估了，但期权市场并未出现大规模的强制去杠杆情况。

正如我们在第32周的报告中所指出，比特币期权市场的未平仓合约量现已与期货市场相当，这表明分析师们应更为重视这两大市场的动态。

相关仪表板：期权市场数据可在为 比特币 和以太坊准备的仪表板中找到。

期权交易量的确飙升，看涨期权交易量增加了200% 以上，达到 6.2 亿美元/天，看跌期权交易量为 3.26 亿美元/天。至于这种高波动率制度是否会持续下去，或者当前的低流动性环境是否会重新回到低热情市场，我们拭目以待。

期货大洗盘

与期权市场的稳定相对，期货交易者这次遭受了巨大的去杠杆打击，这与 FTX 曾经的闪崩有许多相似之处。尽管整体规模不算太大，但在短短一天内，有超过25亿美元的永续期货合约被迫平仓。这代表了一个惊人的 -24.5%的下跌，相当于7-8 月份的所有增加杠杆被完全抹去。

在几个小时内，多达 2.3 亿美元的多头合约被迅速清算，这是自2022年5月LUNA 崩溃后的最大清仓活动。这次清仓事件的规模超过了2023 年1月拉开反弹序幕的空头挤压，表明它可能具有改变趋势的潜力。

期货市场也因被迫抛售而出现了负面混乱，导致期货价格远低于现货市场指数。资金利率为负值是为了鼓励做市商建立多头头寸和套利价差。

这是自 3 月份抛售至1.98万美元以来最严重的负资金利率，尽管上周的失调幅度较小。总体而言，这表明期货市场的杠杆累积和随后的去杠杆化是推动此次抛售的主要因素。

相关仪表板：永续期货市场是业内交易量最大的场所，有数据可比较 比特币和以太坊。

头重脚轻的现货市场

我们上周修订的一个概念（第33周周报）是 "头重脚轻市场 "的概念，即大量现货供应的成本基础接近或高于当前价格。当比特币价格突然变动时，我们可以通过 "盈利中的供应百分比 "指标的变化来了解陷入亏损的供应量。

在这里，我们可以看到本周有12.8%（248万枚比特币）的供应量陷入未实现亏损，创下了该指标的新低。这表明，现货市场的"头重脚轻 "也可能是一个影响因素。

观察长期持有者（LTH）的行为，他们似乎对这场市场动荡保持了惊人的冷静。与此相对，长期持有者并没有大量地将比特币转移到交易所，他们在交易所的余额本周实际上达到了新的历史高位。

所以，我们可以推断，更值得我们关注和分析的可能是短期持有者（STH）。

相关仪表板：我们编制了一个仪表盘，其中包含描述 LTH、STH、巨鲸们和矿工数量与交易所互动的几个指标。

随着LTH供应量达到历史新高，我们还可以看到STH供应量仍处于多年低点。然而，下图叠加了以未实现亏损方式持有的STH供应比例。

请注意，在2021年5月、2021年12月和本周等 "头重脚轻的市场 "中，亏损的STH供应量往往会急剧上升。在STH持有的256万枚比特币中，只有30万枚比特币（11.7%）仍处于盈利状态。

下一张图表显示了流入交易所的STH交易量的盈利或亏损倾向（主导地位）。我们可以看到，随着 2023 年涨势的推进，随着越来越多的STH 购入成本基础越来越高的币，盈利优势在稳步下降。

本周，我们看到了自3月份抛售至1.98万美元以来最大的亏损比例。这表明STH群体的持币基本处于亏损状态，而且对价格越来越敏感。

指标深度挖掘：实现损失动量

最后，我们将以Glassnode团队正在开发的一款更先进、反应更迅速的工具作为结束语。该工具旨在捕捉市场的关键转折点，如 "顶部或底部沉重的市场"。其原理如下：

• 在宏观上升趋势中，投资者一般会越来越多地获利，而亏损则越来越少（在下降趋势中则相反）。
• 这就导致在市场上升趋势中，已实现利润/亏损（P/L）比率长期保持在 1.0 以上。相反，在下跌趋势中，亏损/盈利（L/P）比率则保持在 1.0 以上。
• 如果我们将盈亏比与其 1 年移动平均线进行比较，就可以建立一个 盈亏动量指标，当盈利主导地位迅速增强时，该指标就会飙升。这通常出现在一个由亏损主导的周期之后，例如在市场接近其低点时。可以计算类似的L/P 动量 ，以识别头重脚轻的拐点。
• 还可以构建一个优势震荡指标（位于图表底部），从另一个角度识别拐点。

下图所示的这一指标的变体专门针对短期持有者，他们是对市场波动反应最灵敏的群体。我们可以看到，在经历了几个月的利润优势下降之后，亏损动能和优势已经显著增强。虽然偶尔会有误导性的信号，如2023年3月的短暂调整，但从长远来看，这些误导性信号往往很快得到修正。

然而，在更猛烈的下跌趋势（如 2021 年 5 月和 12 月）之前也曾出现过持续下跌，因此本周的抛售值得密切关注。

相关仪表板：这个“已实现利润/亏损动量”指标的四个变种已在此仪表板中，为我们的专业和机构会员提供。需要注意的是，这些工具都是实验性质的，并且正在持续的开发和研究中。我们欢迎您的任何反馈和建议。

总结和结论

本周，比特币市场剧烈震荡，8月17日下跌-7.2%，创下今年最大单日跌幅。许多指标显示，接下来的市场去杠杆化是最可能的驱动因素，期权交易商也被迫重新思考和重新定价波动溢价。

与此同时，长期持有者基本上没有受到影响，较为冷静，这也是这一群体在熊市休整期的典型行为模式。然而，短期持有者则更值得关注，他们持有的88.3%的供应量（226万枚比特币）目前处于未实现亏损状态。此外，流入交易所的短期持有者的已实现损失也在加速增加，关键技术移动平均线也失去了支撑，这使得做多的投资者处于不利地位。

免责声明：本报告不提供任何投资建议。所有的数据只提供信息和教育的目的。任何投资决定都不应基于这里提供的信息，你要对自己的投资决定负全责。

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