研究機構 CryptoQuant 研究分析由 ETH 作為抵押儲備的穩定幣 USDe 是否能維持穩定。4/17 由於市場的下滑，我們看到 Ethena 的對衝部位，已經在因為幾個交易所的負向資金費率，出現負值的年化報酬。這讓人懷疑，近 24 億美元的龐大資金遊戲，會不會有危險？

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CryptoQuant 分析 Ethena 風險

CryptoQuant 表示，Ethena Labs 已經識別出數個可能影響其合成美元 USDe 穩定性的風險點，包括資金風險、清算風險、保管風險、交易所失敗風險以及抵押品風險。本文深入探討與資金風險相關的潛在危險，以及 Ethena 如何管理這些挑戰以維持 USDe 的匯率穩定。

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— Julio Moreno (@jjcmoreno) April 16, 2024

資金風險的危機

「資金風險與持續負向資金費率的可能性相關。Ethena 能從資金費率中獲得收益，但也可能需要支付資金費率。」Ethena Labs 解釋。在標準市場條件下，以太坊和比特幣永續期貨市場的交易者普遍傾向於做多，導致這些交易者最終需要向做空的持有者支付資金利率，例如Ethena。

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危機點：劇烈市場調整

問題的關鍵在於市場嚴重下跌時，價格急跌可能使資金利率倒掛。在這種情況下，交易者平倉做多頭寸，並有新的做空者進入市場，可能將資金利率推至負值。這種倒掛迫使做空的持有者，如 Ethena，需要向做多的持有者支付資金費率，將其預期的收入轉變為支出。

Ethena 儲備基金：有維持穩定的義務嗎？

為了保護其運營和 USDe 的匯率穩定，Ethena 設立了一個儲備基金。該基金在 Ethena 需要支付負面資金利率的費用時，用來吸收財務衝擊的關鍵作用，確保 USDe 持有者不受影響。

然而，迫切的問題是，這個儲備是否足以應對所有潛在義務，而不危及他們做空部位的穩定性。

評估儲備基金的充足性

CryptoQuant 採用在類似以太坊合併期間觀察到的極端市場條件下，評估 Ethena 儲備基金的可持續性。

來自這一時期的歷史數據顯示，只要 USDe 的市值保持在 40 億美元以下，Ethena 目前的儲備金 3,270 萬美元是足以支持的。但隨著市值的增加，所需儲備也會增加，需要對基金進行重大增強，以有效管理在更高市值下的潛在義務。

交易所帶來的風險

以過去案例來看，FTX 交易所崩潰後不久，資金風險急劇增加，進一步複雜化了情況。這一事件重申了建立一個強大且可擴展的儲備基金的必要性，該基金能夠適應突如其來的財務壓力，保障 Ethena 的部位和 USDe 的整體健康。

如何做好風險管理？

Ethena 如何將總收益中分配給儲備基金的比例 (保留率) 是一個重要因素。

這一比例決定了儲備基金增長，和加強它對逆勢資金利率時期的緩衝能力的速度。分析建議，為了抵抗長時間的熊市期間所經歷的嚴重市場低迷，Ethena 必須保持至少 32% 的保留率。

積極調整保留率和儲備基金的分配將是維持合成美元穩定性對抗不穩定加密貨幣市場背景的關鍵。