執行摘要

• 大多數比特幣投資者持有的是未實現的利潤，在經過兩個月的橫盤整理後，市場上的投機慾望首次顯現。
• 短期持有者群體承擔了市場絕大多數的虧損，這種情況通常出現在牛市新高調整期間。
• 長期和短期持有者的賣方風險比率都經歷了重置，這表明市場找到了新的平衡。這表明市場已準備好行動，近期的波動性預期應有所提高。

Mt.Gox開始行動

在2024年5月28日，市場對Mt.Gox受託人進行的一次內部錢包整合做出了反應，這個法律實體掌管著來自倒閉交易所的141,000枚BTC。在超過十年之後，這是首次表明期待已久的Mt.Gox分發事件即將到來。

前Mt.Gox執行長Mark Karpeles證實，這次幣移動的性質是由於內部錢包管理，以準備分發給債權人。預計分發將在今年10月完成。

透過評估Mt.Gox餘額，我們可以利用Glassnode的時間點（PiT）指標來視覺化這一事件。PiT指標是不可變的，反映了觀察時使用所有已知錢包叢集的每個指標的狀態。標準的MtGox餘額指標是可變的，反映了各個時間點的最佳估計。這展示了Glassnode指標在跟蹤實體錢包時的學習行為和聚類。

在這裏，我們可以看到內部錢包管理，在5月28日的一天內，超過141,000枚BTC分批移動。

資本的流動和組成

大量長期未動用的幣被賣出的一個主要影響是，未過濾的指標如已實現市值（Realized Cap）、SOPR（花費產出利潤率）和幣天銷燬（Coindays Destroyed）將顯示與這些Mt Gox幣相關的大幅波動。從理論上講，這些幣在錢包管理交易中被重新估值為更高的成本基礎。

我們可以利用實體調整後的已實現市值變體來過濾掉這些非經濟轉移，以保持比特幣資本流動的清晰圖景。當前已實現市值處於5800億美元的歷史高點。然而，我們可以看到，自4月底市場盤整以來，新流動性流入的速度已經放緩。

然後，我們可以使用已實現市值HODL波動指標按年齡檢查這一總財富的組成。透過隔離幣齡小於3個月的幣，我們能夠評估由“新需求”持有的流動性比例。

這個群體目前佔據了網路財富的41%，這表明財富分佈正在向新需求轉移。從週期的歷史終端值來看，這種財富轉移通常會達到70%以上的飽和度，這表明長期投資者花費和出售的供應量相對較小。

儘管過去兩個月流入的流動性和投機需求有所減緩，但68,000美元水平的恢復使大多數短期持有者重新持有未實現的利潤。

這表明儘管最近價格橫盤波動，大多數近期買家的成本基礎更為有利，低於當前現貨價格。

我們可以研究各幣齡段的平均購入價格，另一個感興趣的群體是單週期持有者（幣齡為6個月至3年的幣）。我們注意到，自價格突破40,000美元區域以來，這個群體的所有組成部分都持有大量未實現的利潤。

當價格上漲至73,000美元歷史高點時，市場吸收了這個群體的大量賣出。我們可以預期，如果價格攀升更高，並進一步提高他們的未實現利潤，這個群體的賣出動機會增加。

長期持有者主導的市場

隨著市場整合接近其歷史高點，我們可以使用URPD指標根據購入成本視覺化BTC供應。

在當前現貨價格附近積累了大量短期持有者的幣。這表明在這個價格區域內進行了大量投資。然而，這引入了投資者對價格波動敏感性的風險。

幾乎所有處於未實現虧損的幣都在短期持有者群體中，這在接近前一週期的歷史高點時是可以理解的。

下圖是一種描述短期持有者供應中虧損部分比例的工具。該工具可用於觀察當這一群體經歷價格變化的高度敏感性，特別是在大量供應在短時間內陷入虧損時。

最近市場回落至58,000美元，反映出21%的調整，這是自FTX崩盤以來的最大回撤。在此波動的低點，有56%（190萬枚BTC）的短期持有者供應處於虧損狀態。

然而，儘管有大量供應技術上處於水下，但未實現虧損的幅度仍在典型的牛市調整範圍內，並隨著市場穩定開始減弱。

轉向長期持有者，我們可以看到，長期持有者供應中處於虧損的總量可以忽略不計，僅有4900枚BTC（長期持有者供應的0.03%）的購入價格高於現貨價格。鑑於新的歷史高點僅在三月（不到155天前）出現，這些處於虧損的長期持有者是少數在2021年週期高點購入並持有至今的持有者。

另一種視覺化方法是透過虧損的所有供應的比例，這部分屬於長期持有者群體。在熊市底部，由於投機者被衝出市場，最後的投降導致比特幣所有權大量轉移到信念堅定的持有者手中，因此長期持有者往往會承擔大部分未實現的損失。

相反，在牛市的狂熱階段，長期持有者在虧損供應中的貢獻趨向於零。同時，短期持有者承擔了市場大部分虧損，因為新的需求在本地和全球價格高峰附近買入幣。

目前，長期持有者僅持有0.3%的虧損供應，同時佔有超過85%的盈利供應。

增長空間

我們可以透過分析長期和短期持有者的賣出行為來研究他們的活動。為此，我們可以利用賣方風險比率，該比率評估投資者鎖定的利潤加虧損的絕對值，相對於資產規模（以已實現市值衡量）。我們在以下框架下考慮這一指標：

• 高值表明投資者以較高的利潤或損失相對於成本基礎賣出比特幣。這種情況表明市場可能需要重新找到平衡，通常伴隨高波動性價格變動。
• 低值表明大多數幣以相對接近平衡成本基礎的價格賣出，這表明已經達到了某種程度的平衡。這種情況通常表示當前價格範圍內的“利潤和損失”已耗盡，通常描述低波動性環境。

值得注意的是，短期持有者（STH）群體中的利潤和虧損已經重置，表明在最近的橫盤整理期間，市場達到了某種程度的平衡。

對於長期持有者（LTH）群體來說，隨著利潤在達到73,000美元的歷史高點前後被實現，他們的賣方風險比率顯著增加。

然而，從歷史角度來看，他們的賣方風險比率仍低於之前的歷史高點突破。這意味著LTH群體實現的利潤相對於之前的市場週期來說是較小的。這可能表明該群體在等待更高的價格，然後纔會增加拋售壓力。

總結和結論

在經過數月的價格橫盤後，市場投機的初露端倪似乎正在迴歸。新買家和單週期投資者主要持有未實現的利潤。這一觀察得到了以下事實的支援：僅有0.03%的長期持有者處於虧損狀態，這在牛市早期的狂熱階段是典型的。

在過去的兩個月裡，長期和短期持有者的賣方風險比率已經重置並回到平衡狀態。這表明，在這個價格區間內可能實現的利潤和虧損大部分已經被實現，並暗示近期可能會有顯著的波動風險。

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