執行摘要

• 比特幣現貨價格短暫地上漲至 69,000 美元，成功突破了多個重要的技術和鏈上定價水平。
• 從鏈上視角來看，短期持有者所有子年齡組目前均持有未實現利潤，這可能對市場情緒產生有利影響。
• 然而，期貨市場的投機活動正在增加，未平倉合約飆升至新的歷史高點，其中相當一部分與現金和套息交易相關。

加速的價格行動

比特幣現貨價格本週有所回升，反彈至 69,000 美元，距離 3 月創下的 73,000 美元歷史高點又近了一步。市場交易價格僅比峰值低 6.8%，為經歷了七個月橫盤和波動行情的許多投資者帶來了喘息之機。

當我們衡量相對於歷史高點的回撤深度時，可以看出此次回撥的嚴重程度更符合 2021 年的上漲週期，而不太符合 2019 年和 2022 年的熊市。

我們還可以透過比較現貨價格和關鍵技術定價水平來進一步瞭解市場的韌性。這次反彈見證了市場突破了 200 天移動平均線（200DMA）和 111 天移動平均線（111DMA ）的雙重阻力，比特幣投資者通常對這些指標有所反應。

有趣的是，365 天移動平均線（365DMA）在宏觀市場的拐點上歷史上一直充當支援或頑固的阻力。最近，365DMA 在 8 月 5 日日元套利解除期間起到了強有力的支撐作用，並且迄今為止已定義了當前宏觀上升趨勢的下限。

從斐波那契回撤水平來看，現貨價格主要在歷史高點和 -23.6% 之間波動，作為整個區間價格波動的下限。

比特幣在這些區間內橫盤交易數月之久是極不尋常的，這凸顯了此階段橫盤和波動行情的獨特性。通常情況下，比特幣市場會飆升至新的歷史高點或更大幅度地下跌，這使得本次的盤整階段頗具吸引力。

鏈上關鍵定價水平

比特幣資產的淨資本流入也有所加速，在過去 30 天內增加了 218 億美元（+3.3%）。這使得實現市值升至新的歷史高點，超過 6,460 億美元。

這表明整個資產類別的流動性正在上升，實質性的資本流入在支援價格上漲。

AVIV 比率是鏈上分析師工具箱中的一個基礎指標，它評估活躍投資者持有的未實現紙面盈虧的規模（透過剔除丟失和長期休眠的供應）。

AVIV 比率在年初至今一直高於其歷史平均水平，並在 8 月 5 日日元套利解除時強勁反彈。總體而言，這是一種建設性的訊號，表明投資者的盈利能力依然相對穩固，且活躍投資者在最近幾個月捍衛了他們的成本基礎。

此外，我們注意到自 3 月曆史高點以來，AVIV 比率尚未突破 +1 標準差（+1SD）水平，這表明如果正面價格動能建立，還有上升空間。

我們可以利用鏈上關鍵定價水平來構建關於比特幣市場週期的思考框架。可以根據以下框架進行考慮：

•  深熊：價格低於實現價格。
•  早期牛市：價格在實現價格和真實市場均值之間波動。
•  熱情牛市：價格在歷史高點和真實市場均值之間波動。
•  狂熱牛市：價格超過上一週期的歷史高點。

目前價格正在試圖從熱情牛市階段過渡到狂熱牛市階段，標誌着持續突破 2021 年 69,000 美元的歷史高點。這一水平在 2024 年 3 月短暫突破，但當時的獲利了結過重，迫使市場經歷了一段冷卻投資者熱情的時期。

我們還可以評估短期持有者群體的未實現利潤狀況，可以將其視為近期買家的市場情緒代理。

目前，現貨價格高於短期持有者群體所有子年齡組的平均買入價格。這意味著幾乎所有近期買家都持有未實現利潤，突顯了此輪反彈為投資者帶來的緩解作用。

現金和套息交易加強

自 2016 年推出首個永續掉期合約以來，比特幣的衍生品市場經歷了巨大的增長。衍生品市場為這一資產類別增加了顯著的深度和流動性，使得交易和對衝策略變得越來越複雜。

永續和定期合約的未平倉合約總量本週創下了 329 億美元的新高，表明系統內槓桿總量顯著增加。

儘管加密原生交易者偏好使用永續掉期合約，但 CME 集團的傳統定期期貨合約在未平倉合約增加方面起到了顯著推動作用。

這一產品為新一波機構投資者提供了一種受監管的衍生品敞口工具，並提供了透過現金和套息交易獲取收益的機會。CME 合約的未平倉合約飆升至 113 億美元的新高，突顯了機構投資者在數字資產領域的活躍度增加。

然而，所有期貨合約的日交易量（350 億美元）仍然相對低迷，尤其是與 3 月曆史高點時的交易量相比。這表明期貨市場的交易活動尚未出現顯著推動力，可能暗示單筆基礎交易策略和套利頭寸的佔比較高。

透過現金和套息交易獲得的收益約為 9.6%，幾乎是短期美國國債提供的“無風險”利率的兩倍。鑑於未來幾個月可能會繼續降息，這一套息交易很可能會繼續吸引機構交易者，進一步擴大比特幣的市場流動性。

透過比較 ETF 淨流入的 30 天總量和 CME 未平倉合約的 30 天變化，可以找到現金和套息交易增加的更多證據。

 30 天 ETF 淨流入總量

  30 天 CME 未平倉合約變化

可以看到這兩個指標之間存在相似的量級，表明透過比特幣 ETF 的多頭現貨頭寸與透過 CME 期貨合約的空頭頭寸之間存在關係，以捕獲收益。

總結和結論

比特幣市場的正面動能持續發展，現貨價格突破了多個關鍵技術和鏈上價格水平。這使得許多投資者的頭寸恢復到了未實現利潤的狀態，這可能有利於市場情緒。

期貨市場的未平倉合約近期也有所擴大，達到了新的歷史高點。CME 集團交易所的主導地位突顯了機構投資者在數字資產領域的不斷增加的活躍度，強烈表明現金和套息策略正在發揮作用。

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